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【黄蜂绝杀尼克斯】

追求利润是正道∵,尽管这一天来得有点晚♂∟。问题是毛利润率有多大提升空间∵?三项费用及履约成本还能压缩几个百分点↑∟π?

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绝对增速、相对增速比不上规模比自己大三、四倍的阿里∟⊙♀,可以选择无视∵〇▽。相对增速只有拼多多的六分之一〇∴?,增长的故事实在不能再讲☆。

另一方面♀♂,随着四通一达的成熟♀﹡↑,天猫、淘宝购物体验有长足的进步∵。当时局面是自营业务难盈利、差异化效果减弱〇◇。

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正如前面所说◇◇,管好10个人比管好自己难100倍☆⊙。管好几十万、几百万逐利的第三方卖家谈何容易∟〇,天猫、淘宝踩过的坑京东未必能绕过去⊿▽。

提升GMV远比提升营收容易﹡↑,而提升第三方GMV又比提升自营GMV容易⌒,所以“保增长”的重任大部分着落在第三方平台业务┊﹡∴。

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(注:亚马逊开了个坏头♂,将履约支出归入费用而不是在计算毛利润率扣除的成本⊙∵。以自建、自营物流为卖点的京东⊿▽↑,履约的重要性无以附加∴?∴,计算毛利润时理应扣除履约支出)

上市前京东顾忌自营树立的口碑被破坏♂,将第三方卖家GMV占比压得较低☆⌒☆,2013年各季度均低于24%□◇□。2014年Q1、Q2∴∟,第三方GMV占分别上升到29%和38%﹡△⌒。

主攻GMV可同时推高市值和毛利润率◇,算得上“名利双收”π⊙。资本市场也有人吃这一套⊿↑□,京东市值一度超过700亿美元〇。

在“正法”、“像法”两个时代⊙◇,京东主要的参照对象是天猫/淘宝◇⌒。京东先是选择以自营模式保障购物体验♀,进行错位竞争∵?。当天猫/淘宝体验改善后(对供应商的管理水平日益提高加上菜鸟网携“四通一达”崛起)∟,京东转而以GMV增速为其在资本市场的“卖点”♂▽。

自营业务毛利润率不到10%(估计值约为8.5%)☆⌒☆,服务业务不低于60%(2018年Q4估计值61%)△⊙▽。两项业务综合作用π♀⌒,整体毛利润率在13%~16%间波动π〇?,2018年Q4为14%☆┊◇。

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对京东而言﹡,停止披露季度GMV◇,努力在通用会计准则下持续盈利□,标志着旧时代结束新时代开始——从追求交易规模增长转向追求利润♂┊。

2019年Q2↑∟,阿里核心电商息税后利润412亿;同期京东经营利润不到22.7亿;而拼多多经营亏损14.9亿(拼多多Q3财报未出)↑▽。

拿购物体验碾压拼多多〇〇?但体验是虚的〇☆?,毕竟不是营收更不到手的利润?∴△。于是京东的主攻方向从保增长过渡到增利润┊。

例如2019年Q3∵┊∵,名义毛利润率为14.9%♂▽,三项费用及履约成本合计占营收的13.4%﹡∴┊,终于有了1.5个百分点的经营利润率(扣除非经常性损益)⊿⊙┊。

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错位竞争的故事京东以自营业务起家π∴↑,原因是保障用户体验相对容易♀。一位学生发奋学习不难∴,而且所下的功夫会直接体现在考试成绩;让全班几十名同学发奋学习并卓有成效∴,是超级班主任;让几百万学生做到就只有圣人了♀↑∵。

赚钱的故事想要讲好利润的故事首先得提高毛利润率♂□,向谁要π☆∴?主要是第三方卖家?。京东将营收分为产品销售收入的服务收入∟。前者是自营业务的销售额(赚消费者的钱)□↑↑,后者的服务收入来自第三方卖家(赚第三方卖家的钱)∴∵。

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高速增长的故事普通用户在意的是购物体验┊,而资本市场关心的是公司价值⊙☆。想获得投资人青睐♀π,要么利润丰厚▽,要么规模高速增长▽∵,二者必居其一⊙。

身为后来者π┊,京东不惜代价做自营(包括自建物流)∴□,与天猫、淘宝错位竞争﹡,是正确的策略π↑。那时京东所想、所行、所言三位一体〇□△,高度统一♀△,借用佛家说法┊,是这“正法时代”⊙⊙。早年自营业务收入占京东总营95%以上↑〇∵。对供应商议价能力随销售规模增长提升π?♂,似乎可以解释京东毛利润率的逐年提高⊿♂。2012年Q1⌒﹡☆,京东报表毛利润率为7.5%;2013年Q1冲高到10.7%后回落;2013年Q4重又升至10.1%∵。由于毛利润率超过60%的服务性收入占比越来越高?⊿,京东自营毛利润率实际没有提高∵♂。

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GMV这个分子的水份很大▽◇,根据经验数据真实成交额只有GMV的60%〇♀?。新法GMV则是进一步注水♂??,以2017年Q2数据为例⊙∴,根据新法、古法GMV算出的户均每年毛交易金额分别为4337元和3048元π⊙♀,凭空就多出1288元〇。即使这样□〇,京东GMV增速还是拿不出手△∴⌒。

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上市后〇〇♂,在估值压力下京东更加顾不了许多△⊿,第三方GMV占比迅速攀升﹡,2014年Q3、Q4分别为41%、42%﹡△,京东由此进入“像法时代”♀。

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而且低利润率的生意风险大﹡,稍有不慎或外部有风吹草动♂⊙,从赚1个百分点到赔1个百分点的逆转随时可能发生⊙。低增长、低收益、高风险?,在“两低一高”的局面下⌒┊,京东估值低迷还会持续一段时间?∟﹡。脱胎换骨指的是全面平台化☆。一些细节表明京东已有此意向♀◇⌒,例如APP里淡化自营(不让筛选)、强调“京东物流”(可筛选)、财报中不披露GMV构成☆↑,直至不披露季度数据◇∵?。

到2017年Q2⊿∴,自营GMV、第三方GMV分别为1366亿和982亿┊△☆,第三方GMV占比42%┊?π。除支撑GMV增长▽♀↑,第三方业务的壮大还有两个“副产品”∴,一是毛利润、二是为开展金融、物流等服务获取“种子用户”(本文不展开)⊙◇♀。下面讨论第三方业务对利润的贡献π。

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另外在上市后投资人最看中的是规模增长⊙▽,简单说就是以GMV规模及增速为估值的主要依据?⊙。这样的背景下〇∟♀,京东开始致力于用自营业务赚到的口碑为第三方卖家倒流◇↑∴。以自营保障货品质量和以自建物流提升用户体验的理想“退居二线”♂π∵,努力方向、宣传口径均以GMV为核心指标∴△。京东从此进入“唯GMV时代”也就是“像法时代”∴♂∟。

决定电商平台交易额的因素有两个:用户数和人均消费△。进入2018年〇∟▽,京东年度活跃账户(过往12个月内下过至少一次订单)增速放缓∴♂⊙,年末3.05亿⊙∵,仅比1季度末增加350万户☆。户均每年毛交易金额(过往12个月GMV除以年度活跃账户数)较一季度增长950元♂⌒▽。

2019年11月15日⊿,京东(NASDAQ:JD)发布了Q3未经审计财报∟◇。根据这份报告∴∟△,Q3营收达到1384亿∟〇,同比增长28.7%;剔除处置资产的一次性收益﹡▽┊,经营利润19.9亿(2018年Q3经营亏损6.5亿)♀┊,扣非经营利润率1.47%;净利润5.5亿(未扣非)∴,净利润率0.4%□﹡。

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上市后⊿⌒□,高速增长成为京东主要的骄傲资本♀┊┊。即使亏损几亿、几十亿⊿,只要GMV保持60%以上增速▽,总会有投资人对京东看高一线↑。

从2017年Q3开始〇⌒,京东采用新的GMV算法⌒〇。观察回溯数据发现☆∟∵,新法比“古法”算出的GMV高出40%↑!以2017年Q2为例∵,按古法、新法计算的GMV分别为2348亿和3354亿◇♀☆,新法多算出1006亿、放大了42.8%♂﹡?。

2015年Q1□↑♂,京东GMV为840亿、同比增长90%;2016年Q1﹡⊿∴,GMV增至1290亿、同比增长55%;2017年Q1,GMV达1840亿、同比增长42%◇∵◇,增速在两年间掉了一半∵⊙。

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由于不单独公布各项业务的营收成本☆┊∴,粗略推测自营业务毛利润率为8.5%(未扣履约成本)△◇♀。算下来♂⌒,服务收入对毛利润的贡献率达从2014年Q1的18%提升到2015年Q3的46%∵⊙∟。2018年Q4△,自营、服务毛利润分别为102亿和89.5亿□﹡⊙,服务业务毛利润占比47%∵。

2019年Q3〇⌒,服务收入为160亿♂,在总营收中的比重达到创纪录的11.9%?▽♂。假设自营业务毛利润率8.5%(未扣除履约成本)◇♀△,则2019年Q3服务收入贡献的毛利润刚好达到50%◇∴△。下面这张图清晰地展现了京东开源节流的成效↑▽△。2019年前三季度∴,京东连续实现经营性盈利↑π。秘诀是保持毛利润在较高水平☆﹡,同时压缩市场、行政、研发费用并控制履约成本◇▽〇。

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